山推股份：推土機(jī)龍頭 二季度業(yè)績(jī)可期

    行業(yè)龍頭

    山推股份是我國(guó)生產(chǎn)、銷售推土機(jī)及工程機(jī)械零部件的龍頭企業(yè)。公司主要產(chǎn)品有各種型號(hào)推土機(jī)、各種配件(履帶鏈軌總成、變速箱、液力變矩器等)、壓路機(jī)和路面機(jī)械等。

    公司是目前國(guó)內(nèi)推土機(jī)行業(yè)中生產(chǎn)規(guī)模最大、產(chǎn)品種類最全的企業(yè)。公司在國(guó)內(nèi)推土機(jī)市場(chǎng)占有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)占有率超過50%，其推土機(jī)出口數(shù)量占我國(guó)出口總量的65%以上。在中國(guó)推土機(jī)行業(yè)內(nèi)多年保持了“銷售收入、銷售臺(tái)量、市場(chǎng)占有率、出口創(chuàng)匯、利潤(rùn)”五個(gè)第一的優(yōu)勢(shì)。

    公司主導(dǎo)產(chǎn)品除了推土機(jī)整機(jī)之外，還有履帶式工程機(jī)械配件。目前公司的配件業(yè)務(wù)約占公司收入比重的35%左右，未來仍將大致維持這一比例。配件業(yè)務(wù)的毛利率維持在18%-20%，略低于推土機(jī)25%左右的毛利率水平。目前山推的零部件業(yè)務(wù)主要由：履帶總成（包括四輪一帶）、液力變矩器、變速箱和四輪（支重輪、托帶輪、驅(qū)動(dòng)輪、引導(dǎo)輪）構(gòu)成。

    山推推土機(jī)整機(jī)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)正是來自于其零部件的優(yōu)異性能，完備的零部件配套能力正是山推的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，山推推土機(jī)的大部分零件由山推自己生產(chǎn)。除了變速箱、液力變矩器、履帶總成之外，山推也通過控股或參股子公司生產(chǎn):鑄鋼件、結(jié)構(gòu)件、駕駛室、液壓件等其他零配件。公司擁有整套關(guān)鍵工藝裝備和檢測(cè)設(shè)備，目前，公司履帶鏈軌、液力變矩器、四輪等配件技術(shù)已達(dá)到或接近國(guó)際先進(jìn)水平。正因?yàn)榇?，公?20馬力及以下推土機(jī)產(chǎn)品的技術(shù)總體已達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平。

    履帶總成為國(guó)內(nèi)一流

    公司在引進(jìn)消化吸收日本小松、美國(guó)卡特彼勒等國(guó)外先進(jìn)技術(shù)基礎(chǔ)上，經(jīng)過多年積累，建立了完善的產(chǎn)品開發(fā)體系，建立了國(guó)內(nèi)品種最全、規(guī)模最大的工程機(jī)械履帶底盤制造的專業(yè)化工廠，產(chǎn)品成為國(guó)內(nèi)履帶式工程機(jī)械廠家的首選，產(chǎn)品已經(jīng)為柳工、山河、三一等公司配套，并批量出口到世界許多國(guó)家。

    公司履帶鏈軌總成產(chǎn)品有：干式、密封式、潤(rùn)滑式三大系列13種節(jié)距、100余種規(guī)格型號(hào)，可為國(guó)內(nèi)外各種履帶式工程機(jī)械配套，市場(chǎng)占有率從2001年的11%發(fā)展到2006年的14%，市場(chǎng)占有率逐年上升。

    2008年生產(chǎn)履帶鏈軌總成30,075臺(tái)套，銷售28,563臺(tái)套，生產(chǎn)鏈軌節(jié)鍛件606萬件，銷售594萬件，履帶底盤配件共實(shí)現(xiàn)銷售收入94,894萬元。通過配股募集資金，公司將履帶總成的生產(chǎn)能力從原先的2萬套/年擴(kuò)大為3.35萬臺(tái)/年。履帶總成的銷量將隨著公司產(chǎn)能的擴(kuò)大而有所增加。

    履帶底盤作為履帶式工程機(jī)械的重要部件，主要用于液壓挖掘機(jī)、推土機(jī)、履帶起重機(jī)、攤鋪機(jī)、銑刨機(jī)的配套和維修。粗略估算2010年，國(guó)內(nèi)履帶式工程機(jī)械市場(chǎng)需求將達(dá)到91,050臺(tái)，相應(yīng)的對(duì)履帶鏈軌總成產(chǎn)品的配套需求為91,050臺(tái)套。另外，履帶鏈軌總成產(chǎn)品作為履帶式工程機(jī)械的易損件，截至2006年末，中國(guó)主要工程機(jī)械保有量約為188-205萬臺(tái)，其中液壓挖掘機(jī)約為35.8-38.8萬臺(tái)，100馬力以上推土機(jī)約為5-5.5萬臺(tái)。按推土機(jī)使用1－2年后更換一次履帶、挖掘機(jī)使用4-5年后更換一次履帶計(jì)算，每年推土機(jī)、挖掘機(jī)維修配套的履帶鏈軌總成需求量約為10萬臺(tái)套。綜上分析，到2010年僅國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)履帶鏈軌總成的需求就將達(dá)到近20萬臺(tái)套。

    公司履帶鏈軌總成產(chǎn)品國(guó)內(nèi)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為亞實(shí)履帶（天津）有限公司，該公司2006年產(chǎn)能為7,000臺(tái)套，與其相比，公司產(chǎn)品具有較強(qiáng)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)、技術(shù)優(yōu)勢(shì)和品牌優(yōu)勢(shì)。

    其他零部件

    山推控股54%的歐亞陀公司負(fù)責(zé)生產(chǎn)履帶總成所需要四輪及漲緊裝置。目前銷售規(guī)模在5億元左右。除了為自產(chǎn)推土機(jī)履帶總成之外，歐亞陀也為小松山推挖掘機(jī)產(chǎn)品提供配套。

    此外山推控股60％的結(jié)構(gòu)件公司銷售收入為6億元左右，主要給小松山推的挖掘機(jī)配套，此外有一部分出口業(yè)務(wù)，為國(guó)外工程機(jī)械廠商提供配套結(jié)構(gòu)件。

    山推推土機(jī)變速箱和液力變矩器等關(guān)鍵零部件則由公司自己生產(chǎn)。目前液力變矩器的銷售規(guī)模在2億元左右，變速箱的銷售規(guī)模在1億元左右。這些零部件主要用于推土機(jī)整機(jī)配套以及產(chǎn)品的維修更新。

    可圈可點(diǎn)的小松山推

    公司持有小松山推30%的股權(quán)，05-07年對(duì)小松山推的投資收益保持了增長(zhǎng)的勢(shì)頭，目前這部分股權(quán)的投資收益大約占公司利潤(rùn)總額的20%-25%，占比在逐步減少。

    小松山推是國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)行業(yè)龍頭，小松中國(guó)在國(guó)內(nèi)有兩個(gè)挖掘機(jī)生產(chǎn)基地：小松山推與常州小松，多數(shù)小松挖掘機(jī)由小松山推生產(chǎn)。小松品牌在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率長(zhǎng)期維持在15%左右，小松中國(guó)歷來的銷量增速與整個(gè)國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)行業(yè)增速高度一致。

    我們假設(shè)小松山推的銷量數(shù)據(jù)與小松中國(guó)大致一致，短期來看小松中國(guó)和小松山推的增速將大致與國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)行業(yè)保持一致。我們預(yù)計(jì)挖掘機(jī)行業(yè)09年銷量同比增長(zhǎng)幅度在10%以內(nèi)，小松山推09年的銷量增速接近這一在增速。由于原材料價(jià)格的下跌，產(chǎn)品毛利率水平將有所提升。08年小松山推的凈利潤(rùn)率為7.6%，較07年下降了2.2個(gè)百分點(diǎn)，我們預(yù)計(jì)09年小松山推的凈利潤(rùn)率將提升1-2個(gè)百分點(diǎn)。

    由于內(nèi)資挖掘機(jī)品牌的崛起，長(zhǎng)期看小松山推的增速可能會(huì)略低于挖掘機(jī)行業(yè)的增速。

    除了小松山推的投資收益之外，公司還為小松山推代理銷售挖掘機(jī)產(chǎn)品。公司通過間接控股的公司：湖南湘松工程機(jī)械有限公司，福建小松工程機(jī)械有限公司和廣東粵松工程機(jī)械有限公司等公司在國(guó)內(nèi)特定區(qū)域銷售小松挖掘機(jī)（體現(xiàn)在主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中挖掘機(jī)一欄）。挖掘機(jī)銷售毛利率一般在6%左右。這一業(yè)務(wù)的增速與小松中國(guó)挖掘機(jī)的銷售增速大致相同。

    中報(bào)業(yè)績(jī)值得期待

    一季度公司的毛利率僅為13.93%，與08年四季度毛利率相當(dāng)，較08年下降了4個(gè)百分點(diǎn)，一方面是由于低毛利率推土機(jī)銷量增多，另一方面是因?yàn)橐患径热杂胁糠指邇r(jià)原材料。

    公司生產(chǎn)所需的主要原材料為各種規(guī)格的鋼材，同時(shí)公司需要采購發(fā)動(dòng)機(jī)及附件、駕駛室總成、油箱、機(jī)罩、蓋板等外購配套件，2006年公司主要產(chǎn)品推土機(jī)整機(jī)的制造成本中原材料成本所占比例為10.88%，外購配套件成本所占比例為31.50%。假設(shè)鋼材價(jià)格上漲10%，外購配套件成本隨之上漲一半即5%，則推土機(jī)產(chǎn)品的毛利率將下降約2個(gè)百分點(diǎn)。鋼材和鑄件價(jià)格從08年三季度以來價(jià)格下跌了大約40%,毛利率在二、三季度理應(yīng)有所回升。

    08年三季度末公司尚有高價(jià)存貨12.5億元。公司08年四季度和09年一季度的銷售額為13.4億和15.6億，高價(jià)存貨應(yīng)該在一季度消耗完畢，一季度應(yīng)是公司09年毛利率的最低點(diǎn)。

    由于二季度是工程機(jī)械傳統(tǒng)銷售旺季，二季度推土機(jī)等業(yè)務(wù)收入將較一季度明顯提高。此外二季度小松山推的投資收益也將較一季度出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)。

    由于毛利率和銷售收入的提升，我們認(rèn)為公司的業(yè)績(jī)將逐季轉(zhuǎn)好，二季度公司的業(yè)績(jī)將較一季度大幅提升，二季度業(yè)績(jī)值得期待。

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